第２２卷笫６期 ２００８年ｌ２月 吉林省经济管理干部学院学报 Ｊｏｕｒｎａｌｏｆ Ｊ￣ｉｎＰｒｏｖｉｎｃｅＥｃｏｎｏｍｉｃＭａｎａｇｅｍｅｎｔＣａｄｒｅＣｏｌｌｅｇｅ ｖｏ１．２２ Ｎｏ．６ Ｄｅｃｅｍｂｅｒ ２００８ 国企业债券市场发展问题研究 口李延敏，李洋，申作斌 （长春税务学院数学系，吉林长春１３０１１７） 【摘 要】债券融资是企业融资的主要方式，对企业的健康、持续发展具有重要的作用。但长期以来，我 国企业债券市场发展严重滞后，企业债券市场总体规模小、市场化程度低、制度不健全。要改变这种局面就 必须完善法律法规，加强企业债券市场化建设，加强和完善市场监管体系，推进企业产权制度改革。 【关键词】企业债券；企业债券市场；融资 【文献标识码】Ａ 【文章编号】１００９—０６５７（２００８）０６・００４１—０３ 【中图分类号】Ｆ８３０．９１ 企业债券市场是资本市场的重要组成部分，是 企业融资的主要渠道，但我国自上世纪９Ｏ年代以 配资金，严重阻碍了交易的效率，而大力发展企业债 券市场是促进金融业改革和提高金融运作效率的最 来，股票市场得到了长足的发展，而企业债券市场 却发展缓慢，远远落后于国债和股票市场。债券融 资在企业融资总额中所占比重远远低于发达国家 的水平，这严重影响了企业的资产运作、投资选择 和市场竞争力的提高，影响了金融机构的资产优化 和证券市场的建设，进而影响了我国经济的增长和 可持续发展。 一佳选择；资产流动理论认为，应当突出强调市场化， 放松对债券市场的管制，促使企业增加债券种类，缩 短发债的时间，同时积极培育机构投资者，促进债券 市场快速发展；风险——收益与资产定价理论认为， 资本市场要发挥降低风险、资产定价的功能，拥有大 量各种级别的企业债券是必不可少的；企业债券最 新优势理论强调，企业债券在降低银行系统风险、稳 定国家融资结构等方面均具有重要的作用。 （二）发展企业债券市场的必要性 、发展企业债券市场的意义 （一）企业债券市场理论回顾 企业债券市场具有显著的融资功能、资金流动 导向功能和宏观调控功能，对于拓宽企业融资渠道、 在两方发达国家的企业发展历程叶ｌ，企业融资 的顺序始终是先内部融资，再债务融资，最后才是股 票融资。各种企业债券市场理论也说明了债券融资 对企业发展的重要性：现代资本结构理论是企业债 券市场的理论基石：ｌ；，其认为负债对于企业达到最佳 资本结构、实现市场价值最大化具有积极作用；信用 商品化理论认为，通过银行等金融机构来调节和分 优化公司资本结构、构建合理的企业资本结构、促进 债券市场和股票市场均衡发展，进而促进国民经济 的可持续增长等都具有重要的意义。 现代企业融资的主要渠道有信贷融资、股权融 资和债券融资，其中债券融资具有显著的优点。 相对于股权融资，债券融资的优点显著。第一， 【收稿日期】２００８一Ｏ９—０８ 【基金项目】长春税务学院科研项目（２００７０１１）；吉林省教育厅社科项目（２００７２３５） 【作者简介】李延敏（１９６Ｏ一），男，吉林长春人，长春税务学院数学系教授。主要研究方向：应用数学。 ・４１・ 债券筹资成本巾的相当一部分南国家负担，我国企 业所得税税率为３３％，意味着企业举债成本巾３３％是 我国近几年来企业融资巾股权融资额约是债券融资 额的二倍。企业债券无论是绝对额还是占ＧＤＰ的份 由国家承担的，并且是在税后支付税息，企业就可以 进行合法的避税，使得企业利润增加。第二，企业发 额都反映出企业债券的总体规模小，但这也说明我 国企业债券市场有很大的发展空间。 （三）企业债券市场的现行制度不完善 根据《公司法》规定，只有国有企业才能发行企 业债券，这就使得发行主体受到了限制。《企业债券 管理条例》巾严格规定了企业发行债券的额度，规定 企业债券的利率不得高于同期银行相同期限居民储 行债券除了按事先确定的票面利率支付利息外，其 余经营效益归原来的股东，这就避免了股权融资所 产生的收益将南所有股东均摊的局面，而且债券投 资者不能参加企业经营管理，不会使股权分散，这都 增加了原米股东的权益。笫ｉ，企业发行债券不仅 是融资行为，而且可以帮助企业达到最佳的融资结 构和实现市场价值最大化。 相对于信贷融资，债券融资也具有显著的优点。 首先，债券融资相对于信贷融资能提供长期稳定的 资金来源，由于借贷利率由国家调整，致使信贷融资 成本存在风险，而企业通过发行债券，可以长期确定 融资成本，降低了企业经营风险和融资成本。其次， 企业债券发行和上市后将接受监管和监督，这就激 励企业要不断提高盈利水平，加强财务管理，有助于 企业建立风险防范机制和成本约束机制。最后，企 业通过各种媒体向社会发行债券，给企业以广告宣 传作用，可以快速树立企业的形象。 二、我国企业债券市场发展存在的主要问题 （一）企业债券市场化程度低 由于国家对发行主体限制严格，导致了企业债 券市场化程度低。首先，由于发行企业债券的企业 大多为从事基础设施建设的大中型圉有企业，这些 企业债券均Ｆ｝１主管部门担保。其定价时市场的作用 常被忽略；其次，《企业债券管理条例》规定了企业债 券的利率不得高于同期银行相同期限居民储蓄定期 存款利率的４０％，这造成了企业债券资金成本偏高， 义由于目前发行债券的企业以及发行债券的条件均 南政府统一制定，使得债券评级制度作用微弱，投资 者不注重评级机构的评级结果，市场力量显现不出 来；再次，南于企业债券市场缺乏全国性的交易网络， 导致大多数的企业债券无法流通和转让，企业债券 上市流通量很小，机构投资者严重缺乏，交易对象少。 （二）企业债券市场总体规模小 债券市场由周债、金融债券和企业债券组成，目 前，同债占主要份额，金融债券其次，企业债券规模 最小。美国企业融资巾企业债券融资占２５％，股权 融资占７％，企业债券融资额远远超过股权融资，而 ・ ４２ ・ 蓄定期存款利率的４０％，也规定了办理储蓄业务的 机构不得将所吸收的储蓄存款用于购买企业债券， 这就把商业银行排除在投资企业债券者之外了。中 国保监会规定，保险公司的企业债券投资比例不得 高于总资产的２０％，这些都限制了机构投资者的购 买力。 （四）企业债券市场管理结构不合理 因为目前发行企业债券都是国有企业，同企管 理结构的不健全和治理结构的不完善，导致企业债 券兑付中的违约行为，严重影响了企业债券的信誉。 由于国企中存在一股独大、内部人控股现象，通过股 票融资不会影响其股东地位，导致国企都喜欢利用 股票融资。同时，由于国有银行不具有独立的财产 权，缺乏实现财产收益最大化的积极性，导致银行为 了某些利益对不能还贷的企业继续贷款，企业贷款 还本付息的压力比发行债券还本付息的压力小，企 业更喜欢信贷融资。 三、发展我国企业债券市场的建议 （一）完善法律法规，加强企业债券市场化建设 我国企业债券市场发展滞后的主要原因是制度 落后，法律、法规不健全，因此政府应该加强和完善 企业债券市场的制度建设，构造完善的企业债券市 场框架，在政策上支持企业债券市场的发展。 国家关于企业债券的管理条例应体现以下几个 方面：统一管理条款，使债券融资行为有统一的法规 约束；放开对发债主体的限制，使不同所有制的企业 根据不同品种特点来发行债券；改变企业债券发行 审核制度存在的所有制歧视，扩大企业债券市场的 准人范围，降低企业债券发行和上市的标准，简化企 业债券上市手续；改变政府主观决定债券发行规模、 利率水平和资金用途的状况，使股份有限公司和具 备条件的有限责任公司可以发行真正意义上的企业 债券。条例巾还应该充分体现企业债券市场化改革 的基本方向，在审批制度、利率水平、资金使用、巾介 机构的作用、强化社会监督各方面有所革新，使之推 动企业债券市场的发展。在原有证券法规的基础上， 制定与完善企业债券发行的法律法规，规范企业债 券发行市场与交易市场的运作，并允许发债企业破 这是企业债券市场的基本要求。完善的信息披露体 系有利于消除信息不对称所带来的道德风险和逆向 选择，也会减少投资者的交易成本，增强他们持有债 券的信心，促进债券市场的健康发展。 （三）推进产权制度改革 要进行产权制度改革，理顺企业与政府问的产 权关系，使企业能实现产权的分散化，明确 定和充 分保护产权，建立有效的公司治理机制、…有资产运 产，加强《破产法》的有关条款的可操作性，完善破产 机制，使企业债券持有人的权益得到保障。并应该 逐步放松发行人使用资金的约束，允许将筹集资金 营和监督机制等。只有经过规范的产权制度改革后 用于流动资金，收购兼并企业资产或股权，为更大规 产生的公司制企业和公司制金融机构，才能拥有真 模的资本重组提供资金，促使产业结构升级。 正独立的法人财产所有权，实现自主经营、自负盈亏、 （二）加强和完善市场监管体系 自我约束，企业才能转变“重股轻债”的观念，才能真 加强市场的监管体系，建立企业债券兑付风险 正承担债券融资的风险和责任，使企业在做出发债 预警机制，定期了解企业偿还债务筹资渠道及筹资 决策时才会具有内在的约束力，才会根据融资成本 计划的落实情况，做好偿债信息的收集、整理和分析， 的大小及融资行为对企业资产价值的影响来确定最 以利于对潜在的兑付风险及早防范。并要求企业必 佳资本结构和相应的发债规模，进而根据自身盈利 须定期披露年度报告、巾期报告，如发生对债券市场 和偿债能力的预测，灵活选择不同的债券期限和支 价格或本息兑付产生较大影响的事件，应及时向投 付方式。 资者披露，使投资对象对投资者保持相当的透明度， 【责任编辑：关鉴航】 【参考文献】 【１】王铁峰．中国债券市场投资分析及组合管理【Ｍ】．北京：经济科学出版社，２００５． 【２】冯俊．融资结构调整推动企业债市崛起【Ｎ】．证券时报，２００４・０８－２７． 【３】林清泉．固定收益证券【Ｍ】．武汉：武汉大学出版社，２００５． ＴｈｅＲｅｓｅａｒｃｈｏｎｔｈｅＤｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔｏｆＣｏｒｐｏｒａｔｅＢｏｎｄＦｉｎａｎｃｉｎｇＭａｒｋｅｔｉｎＣｈｉｎａ ＬＩＹａｎ．ｍｉｎ，ＬＩＹａｎｇ，ＳＨＥＮＺｕｏ—ｂｉｎ （Ｍａｔｈｅｍａｔｉｃｓ Ｄｅｐａｒｔｍｅｎｔ，Ｃｈａｎｇｃｈｕｎ Ｔａｘａｔｉｏｎ Ｃｏｌｌｅｇｅ，Ｃｈａｎｇｃｈｕｎ， Ｊｉｌｉｎ Ｐｒｏｖｉｎｃｅ １３０１１７，Ｃｈ／ｎａ） Ａｂｓｔｒａｃｔ：Ｂｏｎｄｓ ｆｉｎａｎｃｉｎｇ ｉｓ ａｎ ｉｍｐｏｒｔａｎｔ ｗａｙ ｆｏｒ ｔｈｅ ｃｏｒｐｏｒａｔｅ ｉｆｎａｎｃｉｎｇ ａｎｄ ｐｌａｙｓ ａ ｇｒｅａｔ ｒｏｌｅ ｉｎ ａｓｓｉｓｔｉｎｇ ｈｅａｌｔｈｙ ａｎｄ ｓｕｓｔａｉｎａｂｌｅ ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ．Ｈｏｗｅｖｅｒ，ｔｈｅ ｃｏｒｐｏｒａｔｅ ｂｏｎｄ ｉｆｎａｎｃｉｎｇ ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ ｈａｓ ｌｅｆｔ ｂｅｈｉｎｄ ｆｏｒ ａ ｌｏｎｇ ｔｉｍｅ ｗｈｉｃｈ ｒｅ— ｓｕｉｔｓ ｉｎ ｔｈｅ ｓｍａｌｌ ｓｃａｌｅ ｏｆｃｏｒｐｏｒａｔｅ ｂｏｎｄ ｍａｒｋｅｔ，ｌＯＷ ｍａｒｋｅｔ．ｏｒｉｅｎｔｅｄ ｄｅｇｒｅｅ，ａｎｄ ｉｍｐｅｒｆｅｃｔ ｉｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎ．Ｉｎ ｏｒｄｅｒ ｔｏ ｉｍ— ｐｒｏｖｅ ｔｈｉｓ ｅｎｖｉｒｏｎｍｅｎｔ，ｗｅ ｓｈｏｕｌｄ ｐｅｒｆｅｃｔ ｌａｗｓ ａｎｄ ｒｅｇｕｌａｔｉｏｎｓ，ｒｅｉｎｆｏｒｃｅ ｔｈｅ ｃｏｎｓｔｒｕｃｔｉｏｎ ｏｆ ｃｏｒｐｏｒａｔｅ ｂｏｎｄ ｍａｒｋｅｔ， ｅｎｈａｎｃｅ ｔｈｅ ｒｅｇｕｌａｔｉｏｎ ｓｙｓｔｅｍ，ａｎｄ ｂｏｏｓｔ ｔｈｅ ｒｅｆｏｒｍ ｏｆｅｎｔｅｒｐｒｉｓｅ ｐｒｏｐｅｒｔｙ ｒｉｇｈｔ． Ｋｃｙ ｗｏｒｄｓ：Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ ｂｏｎｄ；Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ ｂｏｎｄ ｍａｒｋｅｔ；Ｆｉｎａｎｃｉｎｇ． ・４３・