有效市场假设和行为金融学

有效市场假设和行为金融学(总3页)

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有效市场假设和行为金融学主要观点对比

有效市场假设的基本涵义

有效市场假设EMH(efficient market hypothesis)是指，证券价格迅速地、充分地反映了与该证券相关的所有信息，价格是证券内在价值的最真实体现，投资者无法通过某种既定的分析模式或操作方式始终如一地获得超额利润。

有效市场假设也如同一般的经济理论一样，需要建立在相应的假设条件之下。这些假设条件主要是：

·没有交易成本、税负和其他交易障碍；

·个人的交易无法影响证券价格，个人都是市场价格的接受者； ·每个投资者均积极追求利润最大化，积极地参与市场；

·每个市场参与者能同时免费地获得市场的相关信息，并能正确地解读这些信息。

理解有效市场假设须注意两点：

·该假设只是认为，投资者不能获得超额利润1，其并不否定投资者可以获得正常利润，即与投资风险相对应的利润。

·该假设不否定投资者可以在某一段时间获得超额利润，只是认为，这种超额利润不可能长期存在。

关于有效市场假设的争论 肯定态度：

对有效市场假设持肯定态度的，最主要的是从事投资理论研究的人士，也包括少数投资界实务人士。这些人认为，市场是有效的，或者至少在弱有效和半强有效两个层面上是有效的。对有效市场的认同，大多是建立在利用大量的统计数据进行的实证研究上，其中有代表性的研究如下：

·前后期股票的收益率是否具有关联性。研究显示，股票某日的收益率和前几日的收益率，其相关系数非常接近于零；某段期间的收益率与过去相同期间的收益率，其相关系数也非常小。这就说明，股价变化的相关性很低，无法利用过去的价格走势预测未来。

·利用交易法则投资能否持续获得超额利润。股票交易法则（stock

exchange skill）是指导投资者买进股票和卖出股票的技巧。这些交易法则大多是前人经验的总结。许多研究对投资市场上流行的交易法则进行了实证经验，得到的主要结论是，利用这些交易法则进行操作，并不能获得高于市场平均水平的利润。

·投资分派股票股利的公司能否获得超额利润。实证研究显示，分派股票股利本身并不会影响股价的变动；影响股价变动的因素可能是，投资者预期公司未来盈利有可能提高的信息。 反对态度：

反对有效市场假设的人员构成，和赞成有效市场假设的人员构成相比，有着较明显的差异，其主要以投资实务界人士为核心。如投资大师巴菲特曾经说过，如果市场总是有效，我就只能以乞讨为生。这些反对市场有效假设的人，

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使用最多的证据是，投资市场上存在大量不能用有效市场假设解释的投资现象，如周末效应、小公司效应等。

·周末效应（weekend effect）是一种经验性规律，是指在周五购买股票的投资收益较其他时间都要差，而根据投资理论，周五购买股票到星期一的投资收益应该好于其他时间，因为两个日期的间隔时间是三天。由于存在周末效应，投资者可以将原本打算在周末购买股票的计划推迟到周一，这样往往可以获得更高的投资收益。

·小公司效应（small firm effect）也是一种经验性规律，是指小盘股的投资收益率常常高于大盘股的投资收益率。投资者可以小盘股作为投资对象，持续获得高额利润。

对于市场是否有效的争论，将伴随投资市场的发展持续下去，最终也不会得到一个明确的结论，其原因主要有以下几点：

·要证明市场有效，从理论上来说，必须证明所有的投资方法都不能获得超额利润，而投资方法伴随市场的发展会不断推陈出新，要对不断产生的新的投资方法都加以证实，实际上是永无休止的工作。

·要否定有效市场，只需要找出其不能解释的若干投资现象即可，这在一个时刻变化的投资市场中不是一件困难的事情。

·争论涉及不同群体的利益，使得争论有可能受到利益倾向的诱导，难以得到客观公正的结论。许多投资实务界的人士之所以反对有效市场假设，是因为有效市场假设如果成立，就表明他们自我标榜的高超投资技巧和持续的高额利润都是站不住脚的，是对他们职业生涯的严峻挑战。而赞同有效市场假设并不断提供新的实证检验作为支持的理论研究者，往往希望藉此奠定自己的学术地位。

有效市场假设的反对者——行为金融学

虽说有多种因素促使行为金融理论的产生，但向有效市场假设挑战，无疑是其中一个极其重要的因素。行为金融学对有效市场假设的理论基础发动了全面的冲击，并试图在更加坚实的学科基础上发展和完善自己。 对理性人的攻击

在有效市场假设的前提条件中有一条是说，投资者可以正确解读各种投资信息。这条假设实际上就是假定投资者是理性人。理性人（rational man）是传统金融理论赖以建立和发展的基础，是指投资者在决策时都以效用最大化为目标，且能够对已知信息做出正确的加工处理。但现实情况又如何呢行为金融理论认为，投资者在投资过程中的理性是有限的，根本达不到理性人的要求。 行为金融学的学科基础

行为金融学(behavioral finance)是金融学、心理学、行为学、社会学等学科相交叉的边缘学科，力图揭示金融市场的非理性行为和决策规律。行为金融理论认为，证券的市场价格并不只由证券内在价值所决定，还在很大程度上受到投资者主体行为的影响，即投资者心理与行为对证券市场的价格决定及其变动具有重大影响。

行为金融学的若干行为假定

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基于对现实投资活动的深刻观察，行为金融学对投资者在决策时常常表现出的一些心理特点进行了归纳：

过度自信与归因偏差：心理学研究表明，人们都有高估自己能力和对成功过分乐观的倾向。在投资市场上，人们容易忘记过去的失败，也很难从失败中汲取教训，这会进一步强化人们的自信。投资市场上投资者的自信程度，可以用其交易的频繁程度来间接衡量：交易越频繁者，自信程度越高。这是因为：在进行交易之前，投资者必须对整个市场和拟操作的个股走势有个基本的判断，并据此进行相应的操作。

证实偏差：我们知道，投资者通常分为“多”“空”两大阵营。一旦某个投资者加入到“多头”阵营，则其内心会形成一种强烈期盼市场上涨的愿望。这时，该投资者会积极寻找支持市场上涨的各种原因，不再关注或者不愿意相信会导致市场下跌的新信息。同样，我们也可以对加入空头阵营的投资者的内心世界进行相应的分析。我们把投资者寻找支持自己立场的证据的倾向，即这种证实而不是证伪的倾向称为“证实偏差”(confirmation bias)。

处置效应：行为金融学将投资者在处置股票时，倾向卖出盈利的股票，继续持有亏损的股票，即通常的“出赢保亏”，称为处置效应（disposition effect）。之所以产生处置效应，是因为投资者力求避免后悔。

羊群效应：羊群效应（herd effect）是投资市场中普遍存在的一种投资行为。羊群效应就是投资市场中的羊群行为(herd behaviors)，是指投资者在信息环境不确定的情况下，行为受到其他投资者的影响，或者过度依赖于舆论，而不考虑私人信息，简单地模仿他人的行为。

行为金融学的实践意义

行为金融学产生于对投资实践的深刻洞察和透彻分析，对投资实践有着重要的指导意义。我们可以从三个不断递进的层次来理解行为金融学对投资实践的指导作用：

·认识投资中可能出现的错误行为。无论是过度自信、证实偏差，还是处置效应、羊群效应，其中都包含相当程度的非理性成分，都有可能对我们的投资效果造成负面的影响。对此，我们必须有清醒的认识。

·尽量避免投资中可能出现的错误行为。认识到可能会犯的错误是第一步，其目的是要避免这些错误。如投资时不要过高估计自己的投资能力，要尽可能学会倾听对立方的观点和意见，卖出股票的决策必须建立在股价上涨动力是否充沛的客观评价基础上，对大众的观点要仔细分析和研究，而不是轻信和盲从等，这样才能不断提高自己的实际投资能力和水平，获得更好的投资效果。

·利用其他投资者的错误获得更大的利润。这是学习行为金融学的最高境界，也是投资大师巴菲特所说的“利用市场的愚蠢有规律地进行投资”的真谛。如在羊群效应的推动下，市场将在疯狂和绝望之间不断循环，这时利用逆向投资策略（contrarian investing strategy），即采取与市场观点相反的思考方式买卖股票的投资风格，在市场看多时看空，市场看空时看多，将获得绝佳的投资效果。

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